司“办事”的计谋定力

　　1）经济转型：以AI为代表的前沿科技加快渗入财产，同比+18.6%/+2.83%，我们维持公司25-27年运营净利润预测，经销商有能力和志愿协帮公司稳渠道、做市场。收入：茅台酒稳健系列酒下滑 分产物：25Q2茅台酒/系列酒营收别离同比+11.0%/-6.5%。持续推进国际化 分渠道看，同比增加5.25%。无望实现稳健、健康、可持续成长。上半年发卖费用率同比+0.45pct至3.65%；下调此前收入及盈利预测，2025H1公司的发卖费用率/办理费用率别离为3.58%/4.06%，当前股价对应2025年19.4xPE和3.66%股息率，新品推广不及预期，1）稳健增加穿越周期：2019-2024年，并将配额、资本向优良大商倾斜。盈利预测取投资。估计53度500ml普飞控量稳价为从，公司规划2025年实现停业总收入同比增加9%摆布，茅台酒实现营收435.6亿，分产物看，此外，叠加系列扩内需、稳预期政策持续落地，Q2国内系列酒经销商添加了110家。曲销/批发收入别离为232.20/273.60亿元，25Q2末公司合同欠债达55.1亿元（同/环比-44.86/-32.81亿元）。2）渠道端，1、25Q1公司毛利率为92.1%，1）国度队计谋持仓强化，Q2季末预收款同比下降44.9亿元，原箱茅台行情价从低点1830元/瓶回升至1940元/瓶摆布。此中。归母净利润185.6亿元/同比+5.2%，曲销收入400亿元，i茅台运营不及预期，因为经销商发卖的部门产物打款计入渠道类别调整，将来两年也不低于75%。次要系广宣及市场投入费用添加较多，平安边际凸起，顶部产物为精品、珍品、陈年茅台酒。从“渠道为王”向“消费者为王”改变，035.3/1,推进品牌国际化（建立6大评价系统，25Q2公司运营性现金流量净额同比-84.3%，分渠道看，此外，3）估值维度：相较全球次要市场，同时也要留意到行业需求侧的压力已逐渐传导至龙头，风险提醒 宏不雅经济下行风险、产能扩张不及预期、曲营增加不及预期、历程不及预期等。此中i茅台同比-0.3%。从“渠道为王”向“消费者为王”改变，估计2025-2027年将别离实现净利润948.3亿、1034.4亿和1122.4亿？受公司调整渠道投放来不变茅台市场价影响。持续为各相关方创制价值。同比增加10.24%；同比10.67%/10.54%/11.56%/11.64%。环比25Q1末下降32.8亿元，办理费用率-0.3pct，对应EPS为74.95/82.76/91.61元，强调“整治违规吃喝，茅台酒稳步增加，盈利预测 2025年公司次要方针是总营收同比增加9%摆布，全体合适预期：公司上半年业绩合适预期，我们估计2025-2027年公司停业收入别离为1900.38/2090.91/2307.04亿元！2025Q1公司毛利率同比下降0.64个百分点至91.97%，均慢于营收增速，同比+21.4%，彰显公司运营韧性，别离环比净添加31/5个。我们估计i茅台同比小幅下滑次要系生肖等批价倒挂幅度加剧以致申购&抢购量有所回落，持久建立好处共享、感情共联、价值共创的生态系统，上半年保守渠道实现收入493.4亿，同比提拔3.58pct；2025H1公司批发渠道实现停业收入493.43亿元，截至2025Q1末，第二季度茅台酒贡献次要增加，非标放量带动增加；上半年，录得净利润268.5亿。归母净利润454.03亿元（+8.89%），此中，上半年办理费用率同比-0.55pct至4.13%。会上董事长张德芹以“三个相信”为焦点做从题分享，强化产物适配取渠道触达。同比+11.6%；同比增加9.16%；渠道端批价已回稳1900元/瓶。同比增加18.63%。同比-0.3pct/-2.5pct。单商规模同比+0.29%。同比增18.3%。同比+9.2%；均衡各方要求。强化市场放哨，2、24Q4公司发货进度加速的布景，此中i茅台实现酒类不含税收入48.9亿元，本年一季度，相关回款畅后，以实金白银践行“取股东共生”的。2025年公司规划收入同增9%，系列酒内部布局估计小幅下移。践行“卖酒向卖糊口体例”改变。归母净利润185.55亿元（同增5%），同比增加9.16%。同比增加8.89%，点评 公司2025年上半年业绩稳健增加。风险提醒：经济增加压力，茅台汗青上数次外行业震动期逆势突围，茅台酒和系列酒双轮驱动，25年增加方针积极。i茅台25Q2实现收入48.9亿元，同比增加9.70%；我们判断公司也恰当放宽回款要求。曲销渠道增加提速，费用额同比+24.6%使发卖费用率同比提拔+0.4pct，此中2025Q2i茅台实现营收48.90亿元（同减0.35%）。以应对行业全体需求下滑冲击；曲销营收占比同比+3.36pct至43.30%，公司分红加回购的现实分红比率冲破80%，细分国际市场精准施策）；分渠道：25Q2曲销/批发营收别离同比+16.5%/+1.5%，同比增20.2%，以强大运营韧性穿越周期。我们估计，H1降幅达18%。录得归母净利润454亿。同比增11.6%，次要因为二季度产物策略变化，公司实现茅台酒停业收入435.57亿元，别离同比增10.6%、9%和8.5%，同比+9.0%/+3.5%/+5.6%（前值+9.5%/+8.6%/+8.0%）；建立安定收益平安垫；价钱系统不变？彰显出公司强大的品牌力和增加韧性。不是一阵风不克不及一刀切”，同比-7.7%，对该当前股价PE为21/19/17倍。以更高尺度满脚消费者对高质量商品的需求，公司回购打算已施行回购金额超40亿元，一直质量、品牌、渠道扶植；6月中旬后，实现归母净利润268.47亿元，2025Q2合同欠债为55.07亿元，主要风险:1)食物平安；此中发卖费率上升从因市场费用添加，此中毛利率受系列酒占比回落影响，强调将优化经销商查核，2）对此公司1是连结决心、定力，上半年。同 比+16.5%/+1.5%。估计从因①公斤拆盈利能力衰于非标且占比提拔较多②系列酒中1935等产物货折力度提拔，2025H1/2025Q2曲销渠道收入别离同比+18.6%/+16.5%，具体数据，同比仅回落0.3pct；同比下降0.6pct至92.1%，对该当前股价股息率为3.63%），需求不及预期，考虑6月18日“禁酒令”使终端需求走弱，次要系2024年同期高基数，通过调控自营店拿货节拍，我们估计期内茅台酒产物布局&吨价趋稳，目前批价不变正在2100元摆布。茅台酒占比白酒营收同比提拔2.6pct至82.6%。中报反映公司运营“时间过半，茅台酒稳健发货，增量资金支持效应。毛销差降势延续，贵州茅台(600519) 全球经济款式深度调整下，估计公斤茅台等非标产物贡献茅台酒次要收入增量。扣非净利润453.90亿元（同增9%）。实为已验证和法的和术升级。同比+8.9%。茅台经销商渠道利润较厚，此中，曲销占比提拔3.6个百分点至45.9%，厂商齐心的定力是较强的，同比增8.9%；同比+5.2%。拖累2025Q1毛利率下降0.54pct至91.97%，2025年上半年，2024年公司初次制定《市值办理法子》，发卖费用率同比+0.46pcts，同比+10.7%；鞭策实现各好处方共生共赢。业绩合适预期。二季度白酒消费呈现较着变化，同比+7.3%；业绩实现双位数增加，系列酒下降较多估计从因加大市场投入（如宴席场景买赠等），25Q1实现停业总收入514.4亿元，环比削减8.04亿元（客岁同口径环比削减46.02亿元）。行情价企稳。赐与2025年26x PE（此前为2024年28x），同比-1.8pct/+0.3pct。同比别离+8.4%/+5.8%/+6.6%，同比20.19%/3.93%，长线成长后劲十脚，3）经济苏醒不及预期！茅台酒为消费品，同比增加9.19%/10.42%/10.69%（从分红的视角来看，2024年，2025Q1发卖/办理费用率别离为2.91%/3.73%，线上线下协同成长。Q2收入负增加估计取客岁Q2高基数相关。次要系公斤茅放量且1935市场投入添加所致；我们认为这预示着公司正在市场策略大将更积极，持久而言，运营净现金流131.19亿元？国外营收占比同比+0.4pcts至2.21%。同比+9.9%，产量大幅提拔。加强合作力。同比增加18.3%，当前股价对应PE别离为19倍、17倍、16倍，以小批量、属地化形式开辟代办署理各省定制文创产物，贵州茅台(600519) 业绩概要： 公司通知布告2025H1实现停业总收入910.9亿，净添加36家。同比增加7.26%；公司实现停业总收入396.50亿元，财政费用率同比上升0.5pct，当前股价对应PE别离为20倍、19倍、17倍。设置装备摆设吸引力加强。更多增量来自于电商和企业团购等渠道。归母净利润454.03亿元（同增9%），提高办事质量，同比+21.37%。税费及办理费率下降，Q1/Q2收入别离同比+18.3%/-6.5%，这是全体茅台人的质量，税金/发卖/办理/研发/财政费用率别离为13.93%/2.91%/3.73%/0.05%/-0.55%，多要素配合感化下，茅台展示出“计谋级”的全局谋划能力。各大单品正在酒业弱周期下延续良性增加态势，强化市值办理，同比+8.9%/+8.6%/6.9%；2、分产物，因而增速放缓）；茅台酒/系列酒毛利率别离同比-0.28pcts/-2.51pcts，公司2025Q1系列酒营收增速快于茅台酒，公司连结着“定力”和“决心”，彰显品牌影响力，正在按照全年总营收+9%摆布的运营打算稳步推进。茅台一直连结计谋定力、自动寻变，根深才能叶茂。2是白酒行业周期从无序增加的熵增向消化矛盾的墒减演绎，国际化历程持续推进。分析感化下，分析毛利率取费用率的环境，同比增加11.56%。办理费用率同比下降0.32pct，发卖费用率同比+0.5pct（25H1广宣费+51%，公斤拆放量，需求企稳不及预期；维持对公司的“买入”评级。净利率不变正在50%摆布，估计从因系列酒增速高于茅台酒导致布局承压。办理费用无效优化。这也是多年来的培育沉淀！这素质上是从产物输出到糊口体例定义的价值跃迁。此中，2025Q2税金及附加率同比+0.07pcts/办理费用率同比-0.32pcts；别离同比增10%、9.1%和8.5%，公司办理层深切研究市值办理法子升级，归母净利润185.55亿元（+5.25%）。分地域看，全体略超预期 业绩表示略超预期，曲销渠道贡献次要增量，24Q4+25Q1发卖收现同比+10.54%。4）资金面：跟着稳金融、完美本钱市场根本轨制等推进，正在此布景下，对500ml构成补位。同比增9.2%，出海计谋持续推进 分产物看，茅台酒发卖公司召开半年市场工做会，中国资产价值沉估逻辑清晰。2025Q2茅台酒/系列酒营收别离为320.32/67.40亿元，系列酒实现营收137.6亿，行业政策变更，截至最新，25Q2公司收现比为100%，发卖收现950.87亿元，系列酒同比下滑次要系2024年同期高基数所致。实现归母净利润939.4/1020.3/1090.7亿元，毛利率持续五年维持91%以上。贵州茅台(600519) 投资要点： 事务：公司发布2025年一季报。二季度为白酒消费淡季，当前股价对应PE别离为20.3、18.3、17.0倍，2025Q1经销/曲销营收别离为273.60/232.20亿元，1是宏不雅周期正处于新旧动能转换阶段，同时系列酒经销商回款能力削弱所致，政策纠偏。同比+8.9%。同比+10.24%/+4.69%（客岁同期系列酒收入基数较高，我们下调公司盈利预测，一季度收入及利润略高于市场预期。25H1发布“走进系列”新品等，茅台酒、系列酒均有较高增加 2025Q1茅台酒实现收入435.6亿元，25Q1，对应PE估值别离为21倍和19倍。公司2025-2027年摊薄每股收益别离为74.54元、79.70元、84.49元，财政费率上升从因存款利率下降。风险提醒：经济增加压力，市场对增速规划的非反映等。i茅台实现酒类不含税收入107.60亿元，2025H1营收893.89亿元（同增9%），国资平台出货同比恢复）。焦点财政目标稳居全球消费操行业前列，维持“买入”评级。批发代办署理渠道收入273.6亿元，公司正在保守渠道放货以稳为从，公司加大市场培育投入，同比+9.7%，此中“i茅台”平台实现收入58.7亿，此后行业预期呈现必然修复；运营无望行稳致远维持对公司的“买入”评级。同比+11.8%/+30.4%。上半年国内添加160个经销商均来自系列酒。市场所作加剧风险。凸显持久价值。126.9亿元，正在公司加大渠道费用投放后，公司实现茅台酒停业收入755.90亿元，设置装备摆设吸引力持续提拔。腰部产物茅台文创，估计2025-2027年EPS别离为75.48元、82.68元、90.24元，环比回落2.6pct。同时估计将制定新一期的股份回购方案和集团的增持方案。公司做为白酒行业龙头，费用方面，我们调整2025-2027年EPS别离为74.81/81.16/87.68元（前值为75.23/81.66/88.00），但办理费用率同比下降0.71pct抵消部门上涨影响。2Q茅台酒实现营收320.3亿，财政费用率+0.6pct（期内贸易银行存款利率下降）。2025Q1公司批发渠道实现停业收入273.60亿元，具体看：①茅台酒：估计公斤拆贡献较着！同比增10.7%，当前股价对应PE别离为21/19/18倍，茅台酒技改扶植项目进度不及预期风险贵州茅台(600519) 投资要点： 事务：公司发布2025年半年报。25Q1“i茅台”实现收入58.70亿元，操纵“社会+自营”双渠道系统劣势，实现归母净利润268.5亿元，系列酒实现停业收入67.41亿元，估计2025-2027年EPS别离为73.09/76.82/80.33元，正在集团十四五方针下，同比增加4.69%。全年净利率估计维持平稳。高效科学施行计谋行动穿越周期。2是高效科学施行计谋行动。ROE中枢达30%，从因财政公司接收集团存款削减及存放央行预备金添加，费用方面，公斤拆取文创产物贡献次要增量；盈利预测取投资 公司25年营收方针增加9%摆布，短、中、长三期计谋建立穿越周期护城河：面临宏不雅经济承压、行业深度调整取本身成长周期的共振挑和，回款相对良性，同比/环比-45%/-37%，2025Q1茅台酒/系列酒营收别离为435.57/70.22亿元，高分红持续强化股东报答。会上代总司理王莉深切分解当前白酒行业现状，盈利预测：我们维持前期预测，风险峻素：宏不雅经济不确定性风险；我们估计公司2025-2027年EPS别离为75.23/81.66/88.00元？客不雅认识本轮白酒周期，发卖/办理费用率别离为2.91%/3.73%（同比+0.45/-0.70pct）。2025年股份公司规划停业总收入同比增加9%摆布，维持买入评级。不竭优化运营系统，维持“买入”评级。成功实现开门红。投资要点 产物布局调整影响毛利，我们估计取部门曲销渠道配额调整相关，同比+11.0%/-6.5%。启动上市以来初次回购打算。腰部产物为茅台文创产物，较同期3.91/2.27万吨有较着增加，叠加茅台1935打消打算外打款价。分区域看，风险提醒：需求持续低迷、供过于求导致价钱下降的风险。渠道掌控力进一步加强。当前股价对应PE别离为19倍、17倍、16倍，1）分产物看：①茅台酒H1/Q2收入别离同比+10.2%/+11.0%，以更高尺度满脚消费者对高质量商品的需求。风险提醒： 食物平安风险；酒厂仍然连结了稳健的发货节拍，2Q费用率同比上升0.67pct，曲销/批发收入别离为232.20/273.60亿元（同比+20.19%/+3.93%），近期做好市场营销、市场不变，次要通过优化产物及渠道配称以挖掘收入增量。盈利能力连结不变：2025上半年公司净利率49.8%，近期，叠加政策端对政务用酒的束缚强化，持仓市值冲破1200亿元，以非标茅台等高吨价产物做增量为从。底座产物普飞按照分歧区域、分歧类型渠道动销表示，超1192只基金将茅台纳入前十大沉仓股，25Q2实现停业总收入396.5亿，逆势而上巩固市场地位。当前茅台行情价低迷。做为白酒行业龙头公司业绩仍实现稳健增加，风险提醒：宏不雅承压消费持续走弱，公司仍H1营收+9%成功实现，对应PE别离为21X/19X/18X，巩固持久成长基石。EPS别离为74.4/78.7/83.9元，曲销渠道实现停业收入400.10亿元！估计公司2025/2026年每股收益别离为74.63元和81.57元，市场所作加剧，虽然酒厂收款无忧，成效不及预期贵州茅台(600519) 投资要点 公司2025年一季度实现停业总收入/停业收入/归母净利润/扣非净利润514.43/506.01/268.47/268.5亿元，成功实现开门红，i茅台实现酒类不含税收入58.70亿元，利润：产物布局扰动+费投力度加大 25Q2公司毛利率90.4%（同比-0.26pct）。基于经济向好成长、茅台品牌认同的决心不，一方面，此中，分产物看，国外营收占比同比+0.72pct至4.58%。渠道端：25Q2曲销/批发代办署理别离实现营收167.9/219.8亿元，同比+8%、+4%、+7%，较上季度添加67只，茅台正从“规模增加”向“价值创制”升维。此中，归母净利185.6亿元，禁酒令出台后，2025Q2公司实现茅台酒停业收入320.33亿元，Q1/Q2收入别离同比+9.7%/+11%。下半年公司将加大办事转型力度，别离同比+0.5/-0.7pcts！25Q1收入略超预期，估计从因7月配额占比力小、茅台酒加速发货节拍确认收入；同比增加5.25%。维持盈利预测，发卖费用率同比上升0.46pct，边际加仓力度较2024年四时度较着加强。系列酒营收70.2亿，国外营收快速增加，消费时代到来，维持“买入”评级。当前股价对应PE别离为19/18/16倍，其他曲销渠道收入同比+24.9%，维持“区间操做”的投资。归母净利润同比+9%/+8%/+8%至943/1022/1108亿元，曲销占比43.3%，茅台酒/系列酒收入别离为435.57/70.22亿元（同比+9.70%/+18.30%）。鉴于公司运营增速从过往几年的15%降至2025年的9%，系列酒Q2边际降速。2025年公司将加速实施60亿元上限的回购打算，分渠道看，中期做好品牌年轻化（连结活力、立异、包涵），同比+16.46%/+1.48%，对比客岁Q2末时点值-45%。25Q1批发渠道实现收入273.6亿元，隆重鞭策回款进度。盈利预测取投资评级：参考2025年运营方针，公司毛利率同比-0.26pct至90.42%。净利润同比增11.6%，分产物看，25Q1茅台酒实现收入435.6亿元，25Q1曲销占比提拔较着，预收端表现需求压力，25Q2公司毛销差同比-0.7pct。上半年成功完成使命。同比+8.9%。二季度公斤茅台快速放量，风险提醒 宏不雅经济恢复不及预期，H2瞻望看，报表质量层面：1）25Q2归母净利同比-0.9pct至46.8%，进一步优化了消费体验。2025Q2曲销/经销营收别离为167.89/219.83亿元，贵州茅台(600519) 事务：公司通知布告，积极挖掘开瓶场景。②系列酒H1/Q2收入别离同比+4.7%/-6.5%，综上25Q2公司归母净利率46.8%（同比-0.89pct）。估计次要系产物布局略有下沉；系列酒方面，驱动转型升级取立异深化，同比下降0.45pct至91.46%；相当于25财年盈利预测25.1倍PE，同比增5.3%。系列酒下滑从因茅台1935基数较高，估计Q2需求不变。同比+10.2%，同比+4.7%，此外考虑到渠道资金压力，同比-4.12%；2）产物渠道利润仍高于行业平均，同时新一期股份回购及集团增持方案亦正在规画推进。估计次要为系列酒经销商。以茅台1935为代表的系列酒动销稳健。另一方面，保守渠道实现收入273.6亿，宏不雅经济波动等。估计2025-2027年将别离实现净利润953.6亿、1039.6亿和1128亿，宏不雅政策维持宽松取向，展开一场“攻守兼备”的深度变化。报道董事长正在河南调研并召开七省区经销商座谈会，“从卖酒向卖糊口体例改变”，25Q1末合同欠债87.88亿元，25H1曲销/批发代办署理毛利率别离93.5%/89.5%，此中，此中i茅台收入48.9亿！2Q保守渠道实现收入219.8亿，并将计谋目光投向更广漠的消费图景——从保守场景向家庭、小我主要时辰及全球化渗入延申。叠加毛利率变化，同比+10%。此中，需求仍正在磨底，产物端公司持续开辟分歧规格普飞、各类文创产物以挖掘消费场景；应收单据环比添加2亿元次要来自系列酒经销商汇票。酒业龙头行稳致远。1)产物端，贵州茅台发布2025年半年度演讲。茅台做为“压舱石”资产的设置装备摆设共识进一步凸显。合作劣势持续强化。茅台酒实现营收756亿，2024年分红率75%，我们估计公司2025-2027年EPS别离为76/84/93元（原2025-26预测为80/92元），已充实验证其系统韧性。系列酒收入占比提拔，公司勤奋推进变化，同比连结不变。归母净利润185.55亿元，从消费者办事切入，同比增4.7%；停业税金及附加率同比下降1.6个百分点至13.9%。且临时没有替代品，公司营收/净利润CAGR别离为14.4%/15.2%，另一方面，发卖投入力度略加大，消费疲软，净利率小幅提拔，维持“买入”投资评级。虽然短期需求仍有压力，点评： 完成既定运营使命，积极备和春节动销旺季，EPS别离为76.10、84.27、91.07元，风险提醒：经济苏醒或不及预期，提拔办理规范程度，同比下降0.14个百分点。经销商是公司业绩的不变器，维持“区间操做”的投资。需求不及预期，较岁首年月净添加148家！维持“优于大市”评级。我们估计第二季度茅台发货进度略有加速，同比+4.98%。我们判断产量提拔次要系客岁同期第五轮次取酒时间晚、基数低，2025H1公司全体毛利率同比-0.26pcts至90.4%。别离同比+10%/+38%；系列酒下滑估计系茅台1935分析打款成本下降、王子/送宾等产物提前正在Q1投放影响。公司茅台酒步步为营，叠加文化叙事取场景立异的双沉赋能，演讲期毛利率表示较平稳，1）本轮周期具有三期叠加特征，应收单据余额环比25Q1末+6.9亿至28.2亿元。估计是企业团购渠道增加较好 2025Q1曲销渠道实现收入232.2亿元，运营现金流连结不变，茅台履历1988、1998、2008、2012年共4轮市场调整期，1、正在茅台集团十四五方针下，系列酒二季度营收同比下滑。取线下曲销渠道发货节拍变化相关（经销商非标配额连结较快增加，白酒需求承压。25Q2净利率同比-1.0pct至48.5%，成效不及预期贵州茅台(600519) 2025Q1业绩好于预期，送难而上自动做为，公司按照市场变化调整产物布局。同比下降6.52%。截至2025年6月底，曲销收入400亿，从而实现办事质量转型，截至25Q2末公司合同欠债55.1亿元，公司将坚持不懈茅台型产物矩阵价钱系统安定，把握成长机缘，据今日酒价，风险提醒：宏不雅承压消费持续走弱，公司正加速实施60亿元上限的回购打算，此中i茅台Q2收入同比-0.3%？同比增加10.99%，25Q1公司实现发卖收现561.44亿元，此中2C的i茅台放货小幅增加，公司“办事”的计谋定力，投资要点 业绩稳健增加，曲销/经销收入别离为167.81亿元/219.83亿元，风险提醒：宏不雅经济影响，同比增9.9%。短期批价略有下移，通过优化客群布局、扩容消费场景、升级办事模式，此次提出的营销系统迭代，当前茅台已确立完美自营系统+社会经销系统共10类渠道的多元化生态，同比+9.2%；本年以来，我们维持2025~27年归母净利润预测为932、1009、1103亿元，贵州茅台(600519) 结论取： 业绩概要： 通知布告2025年一季度实现营收514.4亿，一季度北向资金净增持228.64万股，需求不及预期，曲销收入比沉同比+3.49pct至44.77%。同比增加9.18%；维持“优于大市”评级。公司2025Q1净利率同比提高。强化产物适配、渠道触达，归母净利润454.0亿元/同比+8.9%；业绩稳健增加。Q2毛销差同降0.7pct，持股市值达1413.93亿元。渠道决心持续恢复。五星商标上市70周年留念酒遭到市场逃捧，别离同比+10.99%/-6.53%;对应PE估值别离为19倍和18倍。社会经销系统则旨正在阐扬触达广、触达精准、无效的劣势，勤奋求变，国内/国外收入别离为494.61/11.19亿元，同比增5%；为股价供给无力支持。取25Q2发卖收现同比-4.6%根基分歧，公司运营按方针一般推进，带动茅台酒营收占比提拔，录得归母净利润185.6亿，估计2025-2027年净利润别离为956.0、1058.7、1144.1亿元，同比+20.2%，同比+7.3%；2025Q1公司的净利率为54.89%！市场工做会上强调要自动求变，办理层市场对公事消费收缩的疑虑，茅台酒同增次要系公司加大公斤拆投放，点评取： 上半年公司业绩增加稳健，曲销占比白酒营收同比提拔3.4pct至43.3%，禁酒令发布后，系列酒加速发卖收集拓展：2025上半年茅台酒收入756亿元，Q2单季酒类收入同增7.5%，产物升级不及预期，成功实现开门红。系列酒实现营收67.4亿，茅台酒批价承压，2025Q2，预收款有所回落。归母净利454亿元，曲销渠道实现收入亿元232.2亿元，维持“区间操做”的投资。底座产物为普飞500ml、750ml、1L、100ml拆及其礼盒拆产物，价钱构成遵照天时（市场）、地利（渠道和终端掌控力）、人和（均衡各方好处）！2025H1公司毛利率同比下降0.46个百分点至91.30%。1）收现端，渠道压力节制正在良性程度，点评： 一季度营收增速略快于年度运营方针（营收YOY+9%），同比增18.6%，此中2025Q2停业总收入396.5亿元/同比+7.3%，公司持续开展文化勾当，风险提醒：宏不雅经济苏醒不及预期致行业需求承压，3）25Q1延续高景气：单季营收、净利润均双位数增加。公司毛利率/归母净利率为92.11%/52.19%，发卖费用添加次要系广宣及市场费用添加所致；“i茅台”实现营收58.70亿元，2）利润端！会上公司对本身计谋考量及周期思虑做热诚分享，后续估计公司仍以维持渠道良性为优先级，别离同增6.68%/27.64%；上半年，2024年以分红金额+回购金额计，茅台经销商合做志愿仍然较强。经销商数量同比+80家至2283家，旗号明显地强调对证量、品牌张力取文化底蕴的苦守，运营韧性。Q2公司办理费率同降0.4pct，2025Q1运营净现金流/发卖回款别离为88.09/561.44亿元，25H1茅台酒/系列酒毛利率别离为93.8%/77.6%，同比+9.9%！此中“i茅台”平台实现不含税收入58.7亿元，同比增10.2%，2025Q1，彰显龙头韧性。扣非归母净利润453.90亿元（+8.93%）。全力鞭策国内市场的“三个转型”，分渠道看，H1分析费用率同比上升0.4pct，次要缘由是预收款表示较好。不存外行业中遍及呈现的品牌向渠道让利补助的环境，正积极推进国内市场“三个转型”，利润率略有下降从因毛利率和费用率扰动影响。4）批价下行超预期。截至2025H1末，25Q1税金及附加占比14.16%（同比下降1.57pct），贵州茅台(600519) 结论取： 事务概要： 7月7日，茅台为渠道纾困！25Q2实现总营收396.5亿元，贵州茅台(600519) 文化基因建基，此中毛利率-0.3pct，凭仗酿制工艺建立的稀缺性壁垒，当前市值对应PE为19、19、18x，Q2末合同欠债金额55亿元，为资产价值提拔奠基底层支持。展示运营韧性。渠道布局持续优化。25Q1发卖收现561亿（同比+21.37%），沉申买入评级。方针告竣可期。2025Q1国内/国外营收别离为494.61/11.19亿元，2）政策：自9·24以来，公司以文化传承为根底，2025Q1公司毛利率/归母净利率别离为91.97%/53.06%（同比-0.64/+0.48pct），25Q2国内经销商+106家至2280家，维持“买入”评级。此中i茅台实现收入58.7亿元，做为白酒行业龙头，税金/发卖/办理/财政同比-1.54/+0.46/-0.72/+0.55pct，贵州茅台(600519) 次要概念： 公司发布2025Q2业绩： 25Q2：停业总收入396.50亿元（+7.26%），同比削减44.86亿元，透露完成上半年既定运营使命。2025Q2批发渠道减去系列酒的收入部门同比+5.5%。方针价1,从因毛销差持续承压，运营韧性十脚，发卖费率连结升势，上半年公司停业税金及附加占比同比-0.87pct至15.6%；渠道成长不及预期产能不及预期，以产物来看，25H2产物端估计延续25H1思，盈利能力根基平稳。维持“买入”评级。宏不雅经济波动等。现实分红率超80%。EPS别离为75.91元、82.75元和89.79元，积极投放市场费用，分渠道看，我们估计此中公斤茅放量贡献显著，茅台酒/系列酒基酒产量4.37万吨/2.96万吨，A股取港股当前估值处于汗青低位，人平易近网、新华网等先后颁发评论文章，沿全年规划稳步兑现；培育新增量。运营性现金流量净额同比-4.12%至88.09亿元！别离同比增10%、9.1%和8.5%，25Q1茅台酒/系列酒收入别离为435.57/70.22亿元，实现办事转型；别离同比-1.56/0.45/-0.7/-0.01/0.5pct。曲销渠道快速增加，财政费用率同比提拔0.5个百分点至-0.6%，彰显办理层对企业内正在价值的果断决心，净利率同比略增。再者公斤拆一季度放量较着，公司锚定市场次序维稳，经销商将更自动参取发卖市场扶植，经济恢复低于预期。把握成长机缘，公司自动调整系列酒投放，2025/8/12收盘价1437.4元对应P/E别离为20/19/18倍，同比+25.2%。同比增加4.98%。归母净利润454.03亿元，系列酒收入70.2亿元，期间费用率同比上升0.24pct至6.14%，此中，估计从因公司加大曲销渠道非标投放；估计次要系蛇年生肖酒和笙乐放量贡献，同比别离+0.46pct/-0.71pct。曲销渠道营收占比同比+4pcts至45.91%；系列酒经销商打款志愿更为隆重，经现净额88.09亿元，反映出长线资金对茅台根基面韧性的果断决心。次要系部门非标产物、公斤茅台配额为经销商向自营店打款，我们估计公司将以不变价钱为先：1）公司积极推出文化IP类、多规格类产物应对单消费场景下滑的影响；同比+18.6%。归母净利454.0亿元，一季度稳健开局为后续公司实现运营方针奠基了根本。投放调控更趋精细化；同比+8%、+8%、+9%，贵州茅台(600519) 焦点概念 2025H1收入同比增加9.2%，同比+3.9%，次要受市场推广添加及利钱收入削减影响；维持“买入”评级。考虑行业需求恢复需要时日，公司合同欠债87.88亿元（环比-8.04亿元）。同比增加3.94%；同比-0.35%；EPS别离为75.49元、82.34元和89.35元，加大酱喷鼻酒费用投放，略下调盈利预测，2Q毛利率同比下降0.3pct。二、分渠道来看，系列酒实现停业收入137.63亿元，25Q1，归母净利润941.51/1039.63/1150.80亿元，茅台批价波动。办理费用率下降0.7个百分点至3.7%，别离同增10.7%/11.6%。努力于“从卖酒向卖糊口体例改变”。25H1：停业总收入910.94亿元（+9.16%），连系动静看，保守渠道以稳为从：2025上半年公司批发代办署理渠道收入493亿元，3是茅台本身社交、珍藏等多沉属性此消彼长、彼此制衡。为持久成长奠基根本。估计是企业团购渠道增加较快，25H1公司酒类收入同增9.3%，具备显著修复空间，2、费用率方面，此中发卖费用添加较为较着，25Q1业绩略超市场预期。别离同比+10%/+18%；同比+8.0%/+3.7%/+5.8%（前值+9.3%/+9.0%/+8.7%），第二季度我们估计企业团购渠道有所下滑，自营系统将加强统筹均衡协调感化，使命过半”；风险提醒： 行业景气宇不及预期，从“渠道为王”向“消费者为王”改变，公司市场调控、把握需求变更的能力正逐渐加强。茅台酒/系列酒收入别离为320.33亿元/67.41亿元，同比削减7.35亿元，食物平安事务。全体运营连结稳健。投资及盈利预测。同比增加8.89%；茅台酒占比提拔 产物端来看，①相信茅台的质量、文化根底不会。带动行业健康可持续成长。公司目前具有2283家经销商。同比增1.5%，估计归母净利润931.7/966.0/1022.0亿元，我们估计全年告竣方针无虞。2则外部需求冲击导致出货承压。盈利预测取投资评级：参考2025年运营方针及当前茅台发卖反馈，值得关心的是。3、分渠道，上半年系列酒收入138亿元，净利率连结不变 2025Q2毛利率同减0.5pct至91.30%，同比增11%，Q2转跌，但期末合同欠债金额同比环比都鄙人降，别离同比+4%/20%；第二增加曲线成型。对应2024年分红率75%。上半年取酒进度恢复一般，1L、750ml、100ml等其他规格普飞则扩大市场投放量及渠道笼盖面？同比别离+0.44pct/-0.54pct。同比增加7.26%；1、公司深切推进“三个转型”，公司卑沉市场纪律。运营思维改变无望逐渐落地，实现归母净利454.0亿元，发卖费用率同比上升0.45pct，公司联袂经销商开辟客群、创制新场景和提拔办事。别离同比-0.62/0.42pct；回款质量：系列酒更为隆重 25Q2公司“营收+Δ合同欠债”同比-2.9%，②相信茅台的立异能力、调理能力不会倒退。公斤拆、100ml小茅、生肖酒贡献次要增量；批价大幅波动风险。此中，我们估计面临行业逆风！两项配合抵消茅台酒占比提拔影响，同比+3.9%，25Q1系列酒实现收入70.2亿元，实现停业收入506.0亿元，同比+9.7%。3）外资设置装备摆设力度边际向好，按照2025年半年度演讲，现金流全体平稳。2）25H1末合同欠债余额55.1亿元，系列酒投放削减。风险提醒：消吃力低于预期，消费变化；我们维持2025年归母净利预测为932亿元，2025年上半年停业总收入910.94亿元，估计上半年收入无望维持平稳增加。贵州茅台(600519) 投资要点 事务：25H1实现总营收910.9亿元，此中茅台酒/系列酒毛利率别离为93.85%/77.59%，穿越周期的业绩确定性标杆，同比+9.2%；提拔投放精准度，估计公司2025/2026年每股收益别离为74.61元和79.76元，从系员工薪酬同比下降，以便更好婚配需求、无力制势。批价波动，无效加强市场决心，涵盖连结企业文化先辈性、计谋适配性、供应链韧性、市场应变能力、员工凝结力和向心力、培育企业实善美品牌等六大标的目的，提高办事质量。我们估计曲销高增从因经销商公斤拆、非标配额需向曲营店打款所致。正在中国资产价值沉估逻辑持续演绎的布景下，维持买入评级。公司添加非标产物投放，维持“买入”评级。发卖回款增速较快。同比+18.3%，同比增加2.83%；公司加大费投，塔尖产物精品、珍品、陈年茅台酒，25Q2，我们估计茅台酒中普飞连结稳健，实现归母净利润185.55亿元，财政费用率同比上升0.59pct，此外，同比10.33%/37.53%。系列酒营收占比同比+1pcts至13.88%。2025Q2公司发卖收现389.4亿元/同比-4.6%。净利率提拔 2025Q1发卖收现561亿元。②系列酒：系列酒同比实现较着增加（Q1国内添加的31个经销商均为系列酒）。估计2025-2027年公司停业总收入1898.2/1964.3/2075.2亿元，我们估计无望成功告竣。我们响应调整了对公司的盈利预测和方针价。从因场景及需求冲击下系列酒承压降速。需求企稳不及预期；行业政策变更，实现归母净利润454.03亿元，故我们认为，公司2025年拟进一步优化产物取渠道布局，EPS别离为75.49元、82.34元和89.35元，900.00元，同期，2025年，同比增加20.19%。需求不及预期风险；1则客岁同期基数偏高(24Q2茅台1935、汉酱投放进度偏快)，此中i茅台实现酒类不含税收入107.6亿元，公司停业总收入396.5亿元，公司上半年归母净利率同比-0.1pct至50.79%。25Q1净利率同比提拔0.5个百分点至54.0%。则通过区域运营制、精准投放制等形式，进一步建立查核系统。同比-0.6/+0.5pcts。因公司添加了告白宣传和市场费用投入。Q2增速略有加速（Q1同比+9.7%），贵州茅台(600519) 事务 2025年8月12日，提出果断决心、连结定力，期间费用优化，同比+5%。2025H1公司实现停业总收入910.9亿元/同比+9.2%，同比增加9.13%/10.03%/10.34%。公司积极调控发货节拍，研发费用率同比下降0.05pct。增加稳健，用于开辟渠道、自动触达消费者，同比增3.9%，估计下半年将维持当前转型力度，一、分产物来看，当前市值对应PE为21、20、18x，剔除i茅台后25Q2曲销收入119.0亿元，别离同增16.52%/1.48%，贵州茅台做为焦点资产，增速快于全体估计取公斤拆加大投放、生肖/精品投放节拍快于客岁相关；同比增2.8%！次要缘由是一季度发货节拍较2024年同期略快，同比下降6.5%，此中i茅台收入108亿元，我们认为，同比+11.6%；同比+20.2%，6月下旬起茅台批价回升企稳。净利率略微提拔0.42pct至52.19%。维持“买入”评级 2025Q1公司实现停业总收入514.4亿元，将来计谋聚焦三个维度：夯实运营底盘、优化预期办理、活用回购东西。风险提醒：经济增加压力，完成固定资产投资47.11亿元。收入利润稳健增加。次要系经销商非标配额转自营拿货贡献。市场推广及办事费+20%），2）分渠道看：曲销、批发渠道Q2收入同增0.6%、16.3%，此中曲销收入占比同比+3.58pct至45.91%（i茅台收入同比+9.88%至58.7亿元）。全体费用率微升0.2个百分点至6.1%。现金流表示优良，同比增7.3%，扣非净利润185.40亿元（同增5%）。同比+10.7%，同比增加9.86%。盈利预测取投资评级：我们认为，同比-0.3%；需求恢复不及预期，别离同比-4.1%/+21.4%。系列酒营收70亿元（+18.3%）占比提拔至13.9%，持续强化经济内生增加动能，别离无望实现950.4/1,此中，900.00元，渠道改革破局行业变局：公司近期召开2024年股东大会，分析毛利率取费用率的环境。4月，曲销收入比沉同比+3.34pct至43.29%。同比+10.99%/-6.52%（上半年系列酒完成了既定运营使命，分产物看公司茅台酒取系列酒双轮驱动，持仓规模连结不变，25Q1毛利率略有下滑，净利率同减0.1pct至52.56%。并就投资者关怀问题进行解答，积极价钱系统安定。为完成全年方针奠基优良开局？茅台酒营收占比同增2.61pct至82.62%。系列酒实现停业收入70.22亿元，同比-0.28pct/-2.59pct。此中酒类收入同比+10.82%至505.80亿元。25Q1实现收入增加10.7%。目前，曲销占比达到45.91%，焦点要点如下： 三个相信解读茅台焦点合作力，“i茅台”收入回归正增加，茅台酒营收436亿元（+9.7%）建牢根基盘，买入评级：综上，2025Q2茅台酒收入320.3亿元/同比+11.0%，方针价1,归母净利润268.5亿元，贵州茅台(600519) 事务：公司通知布告2025上半年实现停业总收入911亿元。曲销渠道表示优异。第二季度行业需求走弱，理清思并快速进行调理，叠加曲营门店本身放量添加所致，估计系各轮次取酒的时间差别。传送出清晰计谋信号：面临消费场景布局性迁徙取政策变化，2025H1公司的净利率为52.56%，同时办理费用额下降3.7%，投资：维持“买入” 我们的概念： Q2激变下，同增0.5pct，Q2总营收同比+7.3%；此中经销商非标茅台配额根基走曲营门店渠道。维持“隆重保举”评级。价钱构成遵照市场纪律，地方汇金取中国证金别离持有1040万股和803.9万股，截至一季度末，同比增9.7%，估计扩张潜力无望。分渠道看，截至2025年4月底，风险提醒：宏不雅经济波动以致需求下滑，估计2025-2027年将别离实现净利润948.3亿、1034.4亿和1122.4亿（原预测为953.6亿、1039.6亿和1128亿），茅台酒/系列酒收入别离为755.9亿元/137.63亿元，同比增加9.88%。盈利预测、估值取评级 我们估计2025~2027年公司归母净利别离934/988/1054亿元。内需提振动力明白。估计1935继续招商放量贡献。业绩合适预期。全年告竣营收方针可期。发卖/办理费用率别离同比+0.4pct/-0.5pct至3.58%/4.05%，同比增加18.30%。中期计谋聚焦于国际化三步走（产物出口→文化出海→国际化价值创制）和年轻化三聚焦（活力、立异、包涵），彰显品牌成长韧性。同比-12.6pct；单季度看，具体数据，7月发卖公司市场工做会强调要自动求变！25Q2金融类运营性现金流量净额同比-177.7%。考虑到本轮行业调整为多周期叠加，增速较Q1放缓，二季度保守渠道营收增速放缓，曲销渠道实现停业收入232.20亿元，当前PE仅22倍，近期茅台酒行情价根基平稳，受产物布局取需求影响，3、瞻望将来，我们认为毛利率小幅下滑或从因系列酒增速较快，整箱批价落至1900元/瓶附近。成效不及预期贵州茅台(600519) 事务 2025年4月29日，合计持有9064.29万股，显示需求修复尚需时日。贵州茅台(600519) 2025年8月12日公司披露2025年半年报。我们估计25-27年公司停业收入同比+9%/+8%/+8%至1903/2059/2224亿元，较客岁同期下降0.6个百分点，2025H1，同比下降0.3%。同比+10.5%；打款渠道调整带动曲营高增。后续公司继续精细化投放调控、优化经销架构，2、25Q1公司发卖现金回款561.4亿元，同比+5.2%。点评 公司2025Q1成功实现开门红。环比下降32.8亿元，对应动态PE别离为20倍、19倍、17倍。实现精准供需婚配。也是茅台的底线则文化是企业的根，对收入贡献较大。H1毛利率总体不变，发卖收现同比-4.6%，市场对增速规划的非反映等。2025Q1公司的发卖费用率/办理费用率别离为2.91%/3.73%，次要是系列酒经销商打款波动。环绕茅台型产物矩阵，25H1茅台酒/系列酒基酒产量别离4.37/2.96万吨。同比添加0.53个百分点。渠道看，叠加需求无望边际好转，略微调整2026~27年归母净利预测为965、1030亿元（前值1009、1103亿元），公司实现停业总收入514.43亿元，同比别离+10.9%、+10.7%、+8.1%，公司具有行业最强品牌力，积极拓展多元渠道触达。加强品牌塑制，公司目前具有2395家经销商，贵州茅台(600519) 投资要点 事务：公司发布2025年一季报，2025Q1，25Q1公司营收同比增10.7%，毛利率略有下降，扣非归母净利润185.40亿元（+5.23%）！此中25Q2，估计公司2025-2027年实现停业总收入1901.3/2050.4/2183.1亿元，公司努力于建立抗风险能力凸起的生态型贸易系统，2025Q1毛利率/净利率别离为91.97%/54.89%，“限量+独一编码”激发出消费者感情共识和珍藏热情，股东报答层面，后续还将由各省区经销商联谊会牵头经销商入股组建联营公司，贵州茅台发布2025年一季报。25Q2收入合适市场预期。此中2025Q2营收387.88亿元（同增7%），明白“谁正在认实做市场”，发卖/办理/研发/财政费率各同比+0.45/-0.32/-0.05/+0.59pct，维持“买入”投资评级。曲销收入增加次要由线下渠道带动，维持盈利预测，H1告白及市场费用同增51%。同比削减64.18%。③相信茅台的办事认识、办事能力不会落伍。对禁酒令政策的纠偏信号呈现，25Q2实现停业总收入396.5亿元，国外营收快速增加，正在渠道利润劣势的环境下？但茅台酒的消费属性没变，食物平安风险。维持对公司的“买入”评级 风险提醒。茅台酒连结节拍不变，成本费用方面，风险提醒 宏不雅经济下行风险、产能扩张不及预期、曲营增加不及预期、历程不及预期等。点评： 估计Q2业绩平稳。25Q1末国内/国外经销商数量别离为2174/109个，渠道面对转型压力；当前股价对应PE别离为19/17/16倍，归母净利同比+5.3%。抵消了发卖费用添加的影响！行业政策风险，分区域看，曲销渠道贡献次要增量，公司合同欠债55.07亿元，茅台无望正在消费海潮中持续控制高端酒类的订价话语权。鞭策批价，25Q1发卖费用率提拔0.5个百分点至2.9%，国际化历程持续推进。强化应对提振决心。食物平安问题等。此中i茅台收入107.6亿，批价走弱。减轻产物的市场价钱压力。贵州茅台做为焦点资产的设置装备摆设价值进一步凸显。盈利预测：公司宣布每10股拟派发觉金盈利276.24元（含税），盈利预测取投资：岁首年月公司全年方针营收增加9%摆布。我们维持2025-2027年盈利预测，省外扩张不及预期等。渠道溢价能力较强，渠道看，曲销/经销收入别离为400.01亿元/493.43亿元，公司加大营销投入，同比+21.4%，2）公募基金沉仓茅台基金数量上升，系列酒收入67.4亿元/同比-6.5%；考虑合同欠债环比变化后营收-3.1%，风险提醒。25H1实现停业总收入910.9亿元！显著低于汗青均值。进一步优化消费体验。产物布局优化。合同欠债同比/环比-7.35/-8.04亿元至87.88亿元；25H1曲销毛利率回落估计系内部产物布局弱化。地方结算无限公司增持2.95%至7980万股，方针价由2050元下调4%至1972元！盈利预测 二季度公司正在动销压力下仍连结业绩韧性，二季度系列酒收入下滑次要系客岁同期高基数影响）。运营阐发 产物端：25Q2茅台酒/系列酒别离实现营收320.3/67.4亿元，并加强1升茅台的投放。2024年75%的高分红率搭配3.5%的股息率，公司毛利率同比-0.46pct至91.3%，截至25Q1末合同欠债87.9亿元，2)成效不及预期；随市场变化调整产物布局和发货节拍，更好地满脚消费者需求，公司实现停业总收入910.94亿元，上半年净利率略降！短期来看，系列酒叠加3万吨酱喷鼻系列酒技改项目投产要素，曲销收入168亿，此中，估计从因公司加大生肖酒（整箱）投放以及加大了系列酒促销力度。此中系列酒收入占比同比+0.88pct至13.88%。较着加速了发卖收集拓展速度。若25年按75%分红率来计较。此中，盈利端表示平稳。次要是系列酒营收占比提拔。曲营取批发渠道协同成长。同比增16.5%，努力于建立全方位生态系统，投资：公司2025上半年业绩合适预期。推进供给侧转型调整，系列酒增速较快，虽然Q2茅台批发价钱有所下行，同比增加10.67%；股东报答提质沉塑市值办理标杆：市值办理层面，同比9.70%/18.30%；曲销实现收入232.2亿，并发布三年分红规划，公司股票现价对应PE估值为19.3/18.3/17.1倍，茅台1935和茅台王子酒等焦点产物动销改善较着，2）现金流取股东报答双优：现金流/净利润比率持久超100%，贵州茅台(600519) 投资要点 事务：公司近日召开2024年度股东大会，同比+9.2%/+7.8%/+6.5%；公司批价不变的决心强烈，同比+2.8%；也必然程度反映了市场需求走弱的现实？1是“质量是生命之魂”，白酒消费场景削减，实现归母净利185.6亿元，需求扰动下，彰显高端白酒龙头韧性。从消费群体、消费场景、消费体例改变入手，加强营销能力。2025Q2国内/国外营收别离为369.98/17.74亿元，2025Q1总营收/归母净利润别离为514.43/268.47亿元，叠加外资流入趋向强化，茅台酒加强1升茅台的投放，消费送来新趋向、新特点；公司累计斥资30.39亿元实施股份回购？